云峰:中国九省还债额超过财政收入一半

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与上半年乐观的形势相比,7月以来中国经济指标“急转直下”,消费与投资均疲弱,现在可以依靠的可能是财政政策发力了,地方政府债务及地方城投债务将再创新高。据统计,今年1月至7月中旬,各地地方政府融资平台共发行3.3万亿元债券,比去年同期发行量增加50%,金额是去年全年发行量的3/4。

地方债务越滚越大

随着债券发行规模的增加,地方政府的还债压力也像雪球一样越滚越大。今年1月,中国社科院金融所副所长张明曾在上海的论坛上表示,今年局部地方债将发生违约,目前大约有9个省份和直辖市当年还本付息额超过财政收入的50%。原中共高官楼继伟曾表示,十四五期间,大约1/4省级财政50%以上的财政收入用于债务还本付息,如今这一判断应验了,而且比例不仅1/4,已经接近1/3。

据统计,2020年中,地方城投平台带息债务规模43.8万亿,远高于地方政府债务存量(23.9万亿)。地方城投的风险巨大,基本上靠借新还旧来支撑。据中诚信国际的评估报告显示,2017年前4个月借新还旧比例为66.5%,2018年到今年前4个月这一比例是81/3%,今年5月则达到93.9%。债务到期流动压力在增加。

以地方政府平台有息债务/GDP计算的杠杆率,西部地区超过49%,东部地区接近45%,天津、甘肃等地的杠杆率超过70%。

贵州样本:低发行利率与高收益率

刚刚从脱贫中走出的贵州是典型的财政收入低而负债率高的省份,全口径负债率计算是全国第二高,已经达到130%,即地方政府债务加上地方城投债务是地方财政收入(一般公共预算收入+政府性基金收入+中央转移支付)的1.3倍。

同时,贵州也是城投“非标”产品发行规模最大的省份,云南、四川次之。所谓“非标”产品即不是在银行间市场与交易所市场公开发行的产品,相对于标准化产品通常风险更高,发行利率也更高。近两年来,贵州省遵义、安顺等地城多次出现城投非标违约事件,到期不能兑付,其中包括遵义最大的城投平台、总资产1600亿元的遵义道桥集团。

违约事件影响着贵州省城投的信用,导致其发债成本上升,但是地方政府碍于面子,从来都不会以10%及更高的成本融资,因为这会有损政府形象,所以贵州城投的发债利率都控制在8%以内,而二级市场的平均到期收益率超过8%,大多在12%、15%甚至20%以上,而这一价格才真实反映市场对贵州城投债券的风险判断。

据媒体报道,为了将发行利率控制在8%以内,贵州城投甚至采取“自发自买”的方式,即自己认购一部分,算下来发行成本至少12%。地方政府为了维护自己的信用等级,真是无所不用其极。

滑稽的是,贵州城投债券因收益率高受到市场的追捧,因为在其他地方找不到收益率达25%的债券。2020年8月,贵州省政府在贵阳举办的债券发行洽谈会上公开表示:“不会发生一例违约事件。”有政府的公开承诺,投资人才敢于冒风险,赌的是贵州政府不会违约,一定会刚性兑付,至今贵州公开市场发行的债券确实还没出现过违约。

贵州把茅台当成了提款机

贵州的自信来自何处?市值2万亿的A股第一股贵州茅台(600519.SH)就是它手中的摇钱树。2019年底、2020年底,贵州茅台累计将8%股权无偿划转至贵州国资,此后贵州国资在1600-1900元/股的价位累计套现约700亿,今年上半年还剩4.54%股权,按照目前的市值计算,将来能再套现900亿。

不仅如此,贵州省还安排资金充沛的茅台集团投资债券,入股困境中的贵州国企。2020年9月,茅台集团突然宣布发债150亿元入股贵州高速,受疫情影响,有息债务逾2600亿的贵州高速当时已经亏损20亿元。

今年9月8日,全资持有茅台集团100%股权的贵州省国资将10%的股权划转给贵州金融控股集团,贵州金控是贵州省财政厅全资持有的公司,承担省内重大工程和重点项目建设的投融资业务。

上世纪50年代“三反五反”运动中,中共从王秉干等三家民企手中抢来的茅台,如今成了贵州省的提款机与输血器。如果没有茅台,贵州财政危机将不堪设想。

城投非标违约常态化

茅台曾经3万亿的市值在中国独此一家,为贵州解困提供了支撑,而大部分地方没有贵州这么“幸运”。

事实上,贵州也只是公开发行的公募债券美誉违约,而城投非标频频违约,全国过的情况也是如此。2019年开始,全国各地基本上每月都有城投非标违约。今年的违约事件已经超过2020年,可以说违约已经常态化。

数据显示,2018年至2021年8月,已经有145起城投非标违约事件,涉及104家城投平台。从规模上看,2020年信用债市场违约有135只,总计1556亿元,高于2019年的1496亿元、2018年的1209亿元。

政府过度投资后患无穷

不仅像贵州这样的西部地区债务负担沉重,天津以及东部发达地区发债激进的地方政府也面临困局,在北京、广州这样的发达城市,也有部分区县财政负担沉重。

一位熟悉财政资金运作的人士感叹道:“企业向外转移,税收减少,能卖的地已经很少,连发工资都困难。他们甚至借钱给城投,让城投去买地,以此增加土地出让收入,往上汇报财政收入是增加了,但另一端把钱借出去了,是财政支出,就不管了,这就是‘财政空转’,这样的事情还不少。”

以行政为主导的政府过度投资带来的是过度浪费、负债过高、效率下降,贵州独山县400亿资金滥用就是典型的例子,纳税人的钱就这样被糟蹋了。同时,政府的过度支出还挤压了居民收入和消费,致使中国居民收入和消费比重低于世界平均水平。

在市场人士看来,高收益债券,亦可称为垃圾债券,主要集中在高风险的房地产与地方城投,如今房地产的泡沫开始破灭,地方城投的借新还旧还能维持多久?地方政府的信用还能维持多久?

本文只代表作者的观点和陈述。

原文链接:云峰:中国九省还债额超过财政收入一半

(转自希望之声/责任编辑:刘明湘)

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