【名家專欄】中概股空殼上市 美萬億投資風險大

英文大紀元專欄作家Antonio Graceffo撰文/姬承羲編譯

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美國投資者們在不知情的情況下,已經向中國的可變利益實體(VIE,variable interest entity,是中國公司為實現境外上市所採取的方式)投資了數萬億美元。按照中國的法律,這些合同都屬於非法合同,可能隨時面臨被中共監管機構關閉的風險。

美國投資人,在紐約證券交易或納斯達克買入中國公司(尤其是互聯網公司)的股份時,他們通常不擁有實際公司的股份。他們真正入股的,是位於開曼島(Cayman Island)上的空殼公司。這樣的公司,沒有員工,也沒有建築,其唯一的資產就是與母公司簽訂的合同。而真正的母公司在中國,由私人所有。

在某些商業領域,例如教育、電子商務、互聯網和相關技術,中共是嚴控外商投資的;還有一些領域則是完全禁止的,例如核武器。中國不允許外商經營互聯網公司。如果一個公司有外資,它就不能在中國得到經營互聯網所需的許可證。為了規避這一規則,獲得美國投資,中國的互聯網公司就採用了「可變利益實體」(VIE)的方式。

在美國,VIE通常作為一種特殊目的工具,來持有金融資產並將證券化資產與公司資產負債表分開。投資者並不參與實體的盈虧,也沒有投票權。根據美國的法律,上市公司必須披露其與VIE的關係。

通過VIE,一家公司可以通過合同而非所有權,來控制另一家公司。公司也可以把VIE當作一家全資子公司,將其業務與母公司合併,財務結果也可共同納入報表。但是,即使它們都出現在母公司的資產負債表上,該母公司並不擁有VIE的資產或收入。

一家中國的私營科技公司,可以獲得政府的互聯網經營牌照。然後,它再在開曼群島成立另一家公司,允許外國人投資。由該私營母公司與上市公司簽訂合同,將VIE的控制權轉交給上市公司。所以,這家吸引了外國人投資的上市公司,根據合同,將對位於中國的母公司擁有技術與互聯網許可證的控制權。但實際上,這些資產仍然由位於中國的私營公司所有,而非上市公司。這家被外國人投資的上市公司,只是一個空殼。

臭名昭著的安隆公司(Enron,將電力、電信業務轉變為金融產品而崛起的能源巨頭,因長年系統性財務造假於2002年破產),就曾藉由特殊目的實體( special purpose vehicles,SPV)借款,卻在公司的資產負債表上刨除了這部分債務。而在中國,VIE的用處正好相反:公司利用VIE的規則,即使不擁有它們的資產,也可以將其納入母公司的財務表上。

這種VIE的操作,會給投資者帶來大麻煩。如果VIE的所有者決定毀約,那麼投資者唯一的出路就是由該VIE(上市公司)出面狀告母公司。但別忘了,這些合同在中國,而中國法庭曾判定,VIE的合同是違法、不可執行的。這就意味著,股東們將最終一無所有。

2012年6月20日,在中國杭州的阿里巴巴集團總部內,一名員工正走過一間辦公室。(Peter Parks/AFP/GettyImages)

2011年,馬雲將支付寶(Alipay)從阿里巴巴集團中剝離了出來。當時,阿里巴巴的大股東是雅虎和軟銀(Softbank)。馬雲擔心,中共會禁止外國投資者擁有第三方付款處理器,因此將支付寶分離出來。而自認擁有公司所有權的雅虎,居然在事後才得知,馬雲已經把支付寶移走了。投資者們拿到的賠償,連抵本金都不夠。再後來,支付寶和螞蟻集團的首次公開發行(IPO)被中共監管機構叫停,這都反映了投資VIE的風險。

許多在境外上市的中國公司,都是經由這種VIE的方式,包括滴滴、京東、阿里巴巴和騰訊。諷刺的是,受中共管制最嚴格的互聯網公司,竟最受外國投資人的青睞。比方說,如果騰訊將股份賣給外國投資人,就會觸犯中國法律。但為了利用美國的資本市場,中國的科技公司就想出了VIE這招。上市公司在美國賣股票,但投資者們不知道,他們實際並不擁有這家公司。相反,他們買到的,只是一家境外空殼公司的股票,而這家境外公司與他們實際期望投資的互聯網公司有合約關係。

由於VIE在中國是違法的,美國投資者們冒著被中共任意執法的風險。一旦這種情況發生,實體的投資人可能會血本無歸,或者只拿回小部分本金。民生銀行和天空傳媒就是兩個最突出的例子。外國投資人在中國法庭起訴,希望執行VIE的合約,但最終都敗訴了。

最近幾週,北京政府又開始打擊盈利性的教育和科技機構,以及VIE市場,令在境外上市的中國公司,股票市值蒸發數十億美元。而終止VIE的操作方式,最終可能會讓美國投資者損失數萬億美元。

面對中國VIE的威脅,美國監管機構終於驚醒了。美國證券交易所委員會主席加里·格勒(Gary Gensler),因此發布了新規,要求中國公司向美國投資者說明,哪些資產是他們實際擁有的,哪些是他們不擁有的。除其它信息外,證券委員會還將要求中國公司披露,「經營公司和債券發行人(如適用),是否得到中國當局在美國交易所上市的許可。」

作者簡介:

安東尼奧·格雷斯福(Antonio Graceffo)博士,在亞洲工作、生活了二十多年。他畢業於上海體育學院,獲得上海交通大學工商管理碩士學位。安東尼奧是一名經濟學教授和中國經濟分析師,為各種國際媒體撰稿。他的一些中國著作包括《超越一帶一路:中國的全球經濟擴張》(Beyond the Belt and Road: China’s Global Economic Expansion)和《中國經濟簡明教程》(A Short Course on the Chinese Economy)。

原文:Variable Interest Entities: China’s Trillion Dollar Shell Game刊登於英文《大紀元時報》

本文只代表作者的觀點和陳述。

(轉自大紀元/責任編輯:浩宇)

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